房地产泡沫再观察三部曲之泡沫如何吹起

美国房地产危机过去将近10年，在我国房地产市场调控进入深水区的今天，我们有必要再次观察美国、日本等房地产泡沫危机的起因、过程以及爆发，反思政府、金融机构及所有市场参与主体的行为，探讨我国房地产发生危机的可能性以及预防危机的办法。

从行为经济学的视角来看，房地产泡沫产生于非理性的预期。房地产非理性的预期主要包括以下几个方面：

一是相信房价永远上涨。无论购房者和投资者，对房子的追逐最核心的想法就是相信房价永远上涨。比如由于日本地狭民稠，当时土地成为神话，没有人相信土地价格会下跌。

二是过分高估自己能力。明明负债能力已经超越购房者承受范围时，但在购房的时刻，因为预想到房屋的升值，总认为自己能够承受债务。比如美国当时穷困潦倒的人以极低的首付背负巨额的债务去购买房子，明显超出其能力。

三是存在侥幸的心理。虽然一些人了解房价不可能永远上涨，但存有侥幸的心理，认为房价都涨了这么多年，不会因为自己购买了就下跌，自己的投资行为不会有风险。

四是担心以后买不起。因为其担心房价的上涨超出收入增加，不少人会有现在不买，以后更买不起的想法，这也是非理性预期的典型特征。

在买房投资这件事上，不到最后失败，很少人会承认自己的想法是非理性的，总能找到多种支持的理由，这也正是非理性预期难以被识别之处。那么，非理性预期为什么会产生？

第一，政策刺激是预期产生的导火索。从60年代开始，美国政府出台了很多的政策来刺激购房：美国政府倡导“居者有其屋”，鼓励私人拥有住房，地方政府也将住房自有率的提升作为重要的目标。政府向购房者提供补贴，还向贷款银行发行债券，收购其住房抵押贷款，以进一步降低贷款购房利率。肯尼迪、约翰逊两任总统开启了“伟大的社会”计划，再后来又出台了《社区再投资法》，强调金融机构要向穷人放款以支持其购房。二战后，日本鼓励居民购房，为此在1950年、1951年、1955年分别制定了《住宅金融公库法》、《公营住宅法》、《日本住宅公团法》，确立了针对低、中、高收入群体公营住宅、公团住宅、私营住宅的三级体系，全面鼓励房屋的交易。购房成为居民的共识，房价上涨的预期进一步强烈。

第二，金融宽松是预期膨胀的燃料。光政策鼓励还不够，有钱了才能形成真正的购买力，而此时金融的支撑正好催生了预期的膨胀。首先，货币超发提高了价格上涨预期，尤其是资产品价格上涨的预期更强烈。其次，贷款更容易使消费者高估购买能力，金融机构向“三无”人员（即低收入、无工作、信用差）贷款，让这些居民以为自己的购买力在提高。第三，次级抵押贷款机构将部分贷款打包成住房抵押资产证券化产品MBS，再细化分割成CDO等金融衍生品，再分售给其他投资机构，泡沫金融创新链条间膨胀，不容易被投资者发现。日本泡沫来自于企业的加杠杆，在地价快速上涨的条件下，银行低估了房地产抵押贷款的风险，反而加大对企业的房地产贷款的力度。