地产信托买新还旧老调重弹 高负债拿地推高楼市

　　“高价地”依然层出不穷。位于北京丰台区的夏家胡同迎来了属于自己的高价地时代，62轮竞价、17.7亿元的总价、折合每平米4.2万元的商品房单价，成了名符其实的“高价地”。

　　一边是银行间“钱荒潮”，一边是地产商豪掷千金，钱到底来自哪里?

　　刚刚过去的6月，在信托公司发行产品的数量和规模双降的情况下，房地产信托依然一枝独秀，用益信托的数据显示，尽管受到流动性的影响，但60款产品、172.39亿元的融资规模依然让房地产信托占到了当月成立总规模的33.84%。

　　用益信托分析师帅国让坦言：“在今年兑付压力如此大的情况下，相当一部分的地产信托其实都是用来买新还旧的。”

　　被疑买新还旧

　　伴随着上海总价高价地、重庆高价地和北京夏家胡同高价地的出现，房地产的黄金时代似乎正在回来。一块块高价地的背后，折射出的是地产商们“花钱”决不手软的态势，有一部分却是“负债”扩张。

　　7月11日，金科股份发布公告称，全资子公司无锡金科房产以2.73亿元购得张家港市两宗土地使用权。

　　尽管从2013年一季度的净利润3.75亿元来看，这笔拿地的成本完全能够承担得起，但实际上，仅从5月底开始，金科股份就已经先后花费了2.1亿元、2693.28万元以及3.1亿元拿地，总计8.2亿元的拿地资金已经远远超出了其净利润。

　　今年以来，这家上市房企已经先后在三四线城市包括贵州、新疆等地拿地合计146万平米，土地款共计31.5亿元，同比增长45%，如果加上7月11日的拿地资金，那么土地款已经达到34.23亿元。但与其大手笔截然相反的是，截至2012年底，这家公司的资产负债率已经接近85%。

　　根据大智慧对该公司的利润表显示，2011年中期，金科股份的营业收入为44.98万元，净利润为1119.37万元，而到了2013年一季度，其营业收入已经迅猛增长到316767.36万元，而净利润为37466.35万元，这个数字意味着在公司营业收入增长了7041倍的情况下，净利润却只增长了32倍。同期，公司的总负债却从407.88万元增长到473.52亿元，增长11608倍，远远超出了营业收入和净利润的增长水平。

　　那么，在这样高额负债的局面下，如何有资金拿地?一季报显示，今年年初，金科股份分别与安信信托、重庆信托、中铁信托、兴业信托签署了贷款融资合同，共计融资20.5亿元，期限两年，利率约为11%，高于同期银行借款利率。5月，金科股份控股子公司又与中信银行、昆明信托共同签订了16亿元的《银团贷款合同》，成本约为9.7%。

　　而这显然非该公司首次通过信托融资。2012年，金科股份累计偿还信托融资25.55亿元，新增信托融资25.51亿元，从数据上看，两者几乎打了一个平手，对此，一位业内人士坦言：“但这样买新还旧的手法其实早已是司空见惯了，特别是在今年，大量的地产信托中必然有一部分是派作此用。”

　　不过截至记者发稿，金科股份的电话都一直处于传真状态。

　　信托公司借势布局

　　事实上，急速的资产扩张，带来的是公司盈利能力远远没有赶上扩张的速度。从2008年至2012年，金科股份的资产负债率一直居高不下，分别为78.56%、84.15%、77.28%、85.51%和84.71%，今年一季度，公司资产负债率为84.9%。

　　显然，金科股份的发展目标是先扩大规模，再追求利润。那么，对于如此居高不下的负债， 金科股份为什么依然能够融到资金呢?

　　“很简单，地产信托的繁荣从来不是单方面的，地产商需要，信托公司同样需要。”上述业内人士如是说。在发行市场上，房地产信托项目可以说是最受欢迎的种类，“这也是为什么大家都愿意去发这类产品。”

　　的确，根据用益信托的数据，6月的最后一周，也就是流动性趋紧最为严重的一周，发行的40款产品中有13款为房地产信托，发行规模67.34亿元，占总发行规模的60.8%。而在今年1至6月累计发行的465只房地产集合信托产品规模达到了1378.6亿元，超出2012年同期发行规模966.6亿元的约43%。

　　“产品卖得好，当然信托公司就愿意去推。”帅国让表示，再加上房地产业整体回暖的趋势，所以争相去抢也不奇怪。

　　而抢项目能够成功的关键就在于成本降低，在降低企业融资成本的同时，也降低了收益率。2012年，在房地产一片低迷之际，中铁信托上半年就以82亿元的房地产信托实现行业领跑，其平均收益率也略微低于行业平均水平。

　　记者注意到，通常知名的信托公司在发行房地产信托时，利率多数都能达到10%左右甚至更高，以四川信托为例，据不完全的统计显示，今年其发行的房地产信托产品，最高收益率平均达到11%，其中最高的达到11.6%，最低的也有10%;而中铁信托的平均收益率只有不到10%，其中最高的10.8%，最低的是8.8%。

　　不过，这并非是最低的收益率，由华融信托发行的一款地产集合信托产品收益率只有7.7%。

　　对此，中投信托一位匿名人士说的话或许可以解释，“信托公司热衷于地产业，有其必然性，哪里有利润，就去哪里赚钱。但具体承担的风险有多大，则取决于经济形势的发展和房地产到底有没有泡沫。”

　　兑付压力或再延

　　的确，作为典型的资金密集型行业，行业的迅速扩张必然需要大量资金支持，然而对于其他融资路径基本无望的上市房企来说，信托融资成为其扩张所必须依赖的通道。

　　但与此相对应的是，行业兑付风险也在不断累积。

　　今年年初，接近3000亿元的兑付压力一度成为各界对于房地产信托最大的关注点，然而两个季度过去了，风险依然没有爆发——一个重要的原因就是楼市回暖和买新还旧。

　　地产信托专家孙飞指出：“买新还旧是延长兑付风险的一个主要方式，只要信托投资人同意，就符合信托法规及信托原理。”从实际情况来说，信托产品实际上不存在刚性兑付，如果信托公司合规合法，恪尽职守，应该是信托投资人自担风险。

　　在他看来，“信托兑付存在的问题主要在于能否及时兑付，不能及时兑付则需信托投资人同意延期兑付。即使一个信托产品违约，也不可能拖垮信托公司。”

　　而根据2012年年报，金科股份综合的拿地成本为1289元/平米，商品房销售均价为7257元/平米，拿地成本约占其17.8%，从这个角度来看，出现兑付风险的问题也并不大。

　　与此同时，根据中铁信托在2012年7月推出的丰利1220期金科股份集合资金信托计划，记者注意到，担保措施则来自金科投资持有的2795万股金科股份限售流通股作为质押，按照融资额度15000万元，对应每股质押价格为5.36元，而截至7月11日收盘，金科股份的股价为12.44元/股，也就是说，出现违约风险的可能性并不大。

　　而另一位业内人士也私下告诉记者，今年房地产信托大范围出现违约的可能几乎不会出现，“因为整个环境很好，但恰恰因此，并不排除个别因为尽职调查没有做好，急于推出项目而出现的兑付风险。”