报告：中国经济存在4大隐忧 楼市问题比前2次更严重

3、第三大隐忧：“微刺激”还会进一步升级吗？

二季度的复苏很大程度上受益于“微刺激”政策。财政政策方面，国务院4月以来几乎每次常务会都要推出稳增长政策，包括扩大铁路投资、扩大出口退税、小微企业减税等，带动财政支出明细回升。货币政策方面，连续采取定向降准、再贷款、PSL等宽松措施，维持了相对充裕的流动性环境。但下半年来看，政策宽松的力度可能难有增量。

货币政策将逐步从宽松回归中性。央行在二季度货币政策执行报告和近期的座谈会中明确释放信号：一是淡化经济增长，表达的是总量宽松的必要性下降；二是强调债务风险，表达的是总量宽松的有效性减弱；三是担忧通货膨胀，表达的是总量宽松的操作空间变小、风险加大。总体来看，总量宽松的可能性基本可以忽略。一季度报告中央行认为货币信贷和社融总量是“合理平稳的增长”，货币供应总量是“略有回落”，而二季度央行认为货币信贷和社融总量是“较快增长”，货币供应总量是“明显回升”。从这个变化也可以看出，央行认为目前的流动性环境已经较为充裕，并不是总量问题。而对于定向宽松措施的“反思”也意味着未来的定向宽松很难再有增量。此外，随着猪周期和自然灾害的影响逐步显现，年底通胀或触碰3%，这也将掣肘央行进一步宽松。

财政政策也被提前透支，下半年宽松空间不足。今年财政支出和往年有所不同，由于从二季度开始政府加快财政支出进度，出现了半年突击花钱的现象，上半年累计盈余仅5484亿，比去年低3393亿，下半年留下的财政赤字空间占当年财政赤字的140%，低于196%的历史均值，这使年底突击花钱的现象会减弱。

4、第四大隐忧：出口已经结束七年之痒了吗？

内需不振的情况下，外需好转成为二季度经济企稳的重要动力。这次企稳是短期利好共振的结果：从外部看，全球经济摆脱美国极寒天气冲击，迎来一轮触底反弹；从内部看，5月之后虚假贸易造成的高基数扰动消失，政府也连续出台扩大出口退税、通关便利化等“稳外贸”措施，同时人民币实际有效汇率大幅贬值，对出口也产生一定的刺激作用。

7月出口飙升至14.5%，但原因很可能是汇率波动造成的报关与生产时间错位有关，不宜解读为外需大幅提振。7月欧美进口数据并未明显反弹，而且欧洲PMI连续回落，中国出口集装箱指数也稳中有降，这些迹象都预示下半年出口增速很难有进一步提升，预计在5-10%之间波动，环比贡献下降。长期来看，中国的出口存在明显的天花板。一是劳动力成本攀升导致出口竞争力遭遇瓶颈。二是全球经济仍未摆脱危机后的去杠杆过程，未来随着发达国家储蓄率的回升，其储蓄-投资缺口将趋于收窄，随之而来的是贸易逆差的收窄甚至逆转。短期的回暖恐怕不会改变中长期的低速增长，指望出口超预期复苏的观点也值得商榷。

民生宏观对市场的判断：

1、股市：短期乐观，中期偏谨慎

短期谨慎乐观，但大盘上行空间有限。理由如下：1)短期乐观，地产、沪港通、货币等政策转暖预期仍将支撑大盘；中报预披露情况较好，二季度相对一季度略有改善。2)中期偏谨慎，主要原因在于，其一，地产政策很难传导至基本面，百城价格指数、地产PMI值均不容乐观；其二，货币环境改善空间不大，央行二季度执行报告看对债务风险关注度提高，而商业银行负债端的成本刚性决定了结构性放松很难有效降低融资成本；3)从市场基本面看业绩下半年进一步改善空间不大。前6个月工业企业利润增速明显反弹，净利率改善，但毛利率仍处于下滑通道，显示利率率的反弹主要来自费用率压缩的贡献，考虑到经济环比增速三季度见顶，企业利润改善的持续性较差。